徐工机械季报点评营收高增长，财务费用大幅降低

投资要点

3Q18归母净利润同比增长77%。公司3Q18实现收入101.32亿元，同比增长43%，归母净利润4.04亿元，同比增长77%，扣非归母净利润3.56亿元，同比增长82%，1-9月实现归母净利润15.08亿元，同比增长94%。受益于现金流入增加、利息收入增加以及有息负债减少，公司3季度财务费用为-1356万元，较去年同期减少约1.9亿元。公司3季度毛利率为19.3%，同比下降2.5ppt，同时3季度资产减值约为3.63亿元。

工程机械产业链景气度传递至起重机。从工程项目施工顺序出发，我们认为工程机械产业链景气度正传递至起重机。根据工程机械协会，1-9月公司汽车起重机销售11560台，同比增长61%，且市占率接近50%。同时，由于践行“三高一大”（高端、高科技、高附加值、大吨位）产品发展战略，公司产品品牌溢价提升明显。公司在《中国工程机械》杂志制作的“2018年全球工程机械制造商50强排行榜”中位列世界第六、中国第一。并且，根据徐工官网报道，公司产品品牌溢价由17年的5%-10%提高到18年的8%-14%。

徐工挖机市占率继续提升。徐工挖机（徐挖）隶属徐工集团，根据工程机械协会，徐挖1-9月销售17981台，同比增长77%，同期挖机行业同比增速为53%。徐挖市占率由2017年的9.9%提高到1-9月的11.5%。我们认为自2015年重新进入挖机市场，徐挖上升势头明显，目前市占率排名已位列行业前三，我们认为其未来完全有希望继续进步，超过第二名卡特彼勒（其1-9月占率为13.4%）。

估值与评级。考虑工程机械景气周期的传导顺序，以及公司财务费用的节省、资产减值的增加，我们调整了盈利预测，预计公司18-20年EPS为0.24/0.31/0.37元。工程机械可比公司18年PB估值平均数在1.5倍，我们认为公司18年合理PB估值区间为1.2-1.4倍，对应BPS为3.38元，合理价值区间为4.06元-4.73元，“优于大市”评级。

风险提示。宏观经济下行、起重机复苏放缓、库存机处置风险。

从工程机械的施工顺序看，起重机将延续挖机景气周期。作为产品布局完备的工程机械龙头之一，我们认为公司工业起重机、铲运、桩工、路面等设备产品也将受益行业复苏，销量稳步提升。同时公司应收状况质量正在好转。因此，我们预计公司2018-2020年归母净利润为18.47亿元、24.55亿元、29.30亿元，18-20年EPS为0.24元、0.31元、0.37元。

参考工程机械可比公司18年PB估值的平均数，我们认为公司18年合理PB估值区间为1.2-1.4倍，对应18年BPS为3.38元，合理价值区间为4.06-4.73元，“优于大市”评级。

风险提示

宏观经济下行、起重机复苏放缓、库存机处置风险。

来源：海通超级机械研究