中联重科:工程机械后周期产品发力；城投非标手册华北篇；

今日报告

【机械军工】中联重科首次覆盖：工程机械后周期产品发力，PC塔机需求爆发

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中联重科首次覆盖：工程机械后周期产品发力，PC塔机需求爆发

高端装备制造与新材料研究中心-机械军工王华君/赵晋/朱荣华

投资建议

预计公司2019-2021年收入407/486/545亿元，增长42%/19%/12%；净利润分别为43/54/61亿元，增长115%/25%/12%，复合增速44%。EPS为0.55/0.69/0.78元；PE为10.7/8.5/7.6倍，2019年PB为1.1倍，具备安全边际。考虑公司在手现金充裕、挖掘机业务未来可能提升估值，给予2020年11倍PE，6-12月目标价7.5元。首次覆盖，“买入”评级。AH股溢价率14%。

投资逻辑

中联重科为国内混凝土机械双寡头之一、汽车起重机市占率第二、塔机第一。混凝土机械、工程起重机以及塔式起重机占总营收34%/32%/17%。2017年剥离环卫设备资产，积极布局高空作业平台和挖掘机市场。

混凝土机械：旧机淘汰+环保替换驱动销量增长，利润率复苏

驱动因素：旧机淘汰+环保替换。泵车按8-12年寿命，预计2019-2021年年均更换需求超2017年销量的2倍。泵车及搅拌车“国三”加速淘汰。

竞争格局：泵车三一重工、中联重科寡头竞争。搅拌站、搅拌车及混凝土泵市场竞争较为激烈。中联和三一在全球混凝土机械中份额接近60%。

中联重科：混凝土机械中泵车占比60%，预计2019-2021年收入增速为30%/20%/10%。毛利率持续复苏但难以到达上一轮周期高点。

汽车起重机：行业销量2019-2021年CAGR10%,公司市占率回升,增速高于行业

驱动因素：更新需求+基建拉动，预计国内汽车起重机销量2019-2021年复合增长10%，2019年起更新量占销量的比重已经超过了70%。

竞争格局：国内汽车起重机竞争格局“三分天下”CR3达到95%，中联市占率稳步提升目前达到27%排名第二。产品性价比高，30-50t机型市占率爆发从2018年20%提升到2019年1-4月的60%。

中联重科：研发更加贴近市场，增速远高于行业，预计公司工程起重机板块2019-2021年收入增速为55%/20%/10%。

塔式起重机：装配式建筑（PC）拉动中大型塔机销量 ，迈向百亿营收

驱动因素：装配式建筑渗透+旧机替换。2018年新建装配式建筑面积占比14%，国家目标2020年达到15%，2025年30%，根据工程机械协会的预测，2019-2021年装配式建筑带来的塔机需求为3/3.8/4.7万台。庞源新单指数与顿米利用率维持在高位，行业景气度持续旺盛。

竞争格局：集中度持续提升，中联重科塔机全球第3，预计2019年国内市占率将达到40-50%，中大塔机更高占到50-60%。

中联重科：全球最大塔机智能工厂投入生产，开启塔机营收百亿征程。

积极推进挖掘机和高空作业平台业务，打造公司新的增长点。挖掘机是工程机械中最为重要的细分领域，最具成长性，同时也是中联重科布局的战略品种。

盈利、运营情况加速好转，在手现金充足：2019年开始业绩快速释放。随行业销量增长及二手设备出清，毛利率回升至30%。表外风险出清，应收账款周转率快速提升，2018年经营性现金流净额创历史新高。在手现金充足：2019年中报货币资金与交易性金融资产合计250亿元。

风险提示：基建房地产投资不及预期、装配式建筑渗透不及预期、解禁风险。

海外宏观周报：美国9月零售销售大幅走弱说明什么？

总量研究中心-宏观边泉水/段小乐

主要结论

一、美国9月零售销售大幅走弱说明什么？

美国9月零售销售数据明显走弱。10月16日晚间公布数据显示美国9月销售月率为-0.3%，低于预期的0.3%，为2月份以来首次下降，前值自0.4%修正至0.6%；美国9月核心零售销售月率为-0.1%，低于预期和前值增长的0.2%。

美国9月零售销售下滑主要由于家庭在汽车、建筑材料以及网上购物的支出有所减少。建筑材料、园林设备及物料店销售额环比下降0.99%，低于前值上升的2.26%；机动车辆及零部件店销售额环比下降0.94%，低于前值上升的1.88%；加油站销售额环比下降0.71%，高于前值前值下降的1.29%。

剔除汽油和汽车经销商的收入后，零售额环比持平，但总体状况仍然相对疲软。扣除汽车、汽油、建筑材料和食品服务的零售额在8月份增长0.3％之后，在9月份几乎没有变化。

美国9月份零售销售的走弱，是否意味着消费支出也开始大幅下行？疲软可能存在，但趋势性的大幅下行仍待观察。一方面，9月份零售销售的走弱存在一定的季节性和偶然因素影响。另一方面，美国消费支出的领先指标依然相对稳健。

二、美国联储制造业分化、工业产出和新屋开工低于预期

美国10月纽联储和费城联储制造业指数分化：纽联储制造业高于预期但费城联储低于预期。

美国9月工业产出低于预期和前值：主要汽车制造商员工大规模罢工主要拖累工业产出。

美国9月新屋开工低于预期和前值: 东北部、中西部和西部地区的单户住宅以及多户住宅开工数为主要拖累。

三、本周重点关注加拿大大选、美国耐用品初值和欧元区制造业初值

财经事件：加拿大大选、欧洲央行行长德拉基召开新闻发布会。

财经数据：美国9月成屋销售年化、欧元区10月Markit制造业PMI初值、美国9月耐用品订单月率初值、美国10月Markit制造业PMI初值和德国10月IFO商业景气指数。

风险提示：美联储货币宽松力度不及预期，导致经济向下压力的累积。中美贸易摩擦升温，导致全球经济受到负面影响较大。新兴市场动荡拖累全球经济进一步走弱。

以上内容节选自国金证券已经发布的证券研究报告，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。若因对报告的摘编产生歧义，应以完整版报告内容为准。

来源：国金证券研究